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【戦況】 為替:世界の資産市場が地震の初期微動に怯える
【欧州諜報 =為替】 参謀:第三の男

06/05/22 05:57
【戦況】 為替:世界の資産市場が地震の初期微動に怯える=第三の男
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この2週間に見られた世界的な資産市場の急落が東京でどの程度深刻に受け止められているか定かではないが、世界の投資資金が集まるロンドンでは非常に気味の悪い展開と判断されている。今後数ヶ月は極めて不安定な展開になるとのコメントがもっぱらだ。世界的な流動性縮小が継続するなかで、バブルが大きくなっていた資産市場では、「まだ大丈夫」という感覚から「もうダメ」という感覚への変化が顕在化しつつある。そしてゲリラ戦が白兵戦に変化した為替市場で、思わぬ命拾いしたのがドルだが、これからは藪からたくさんの棒が出てくると予想され、その過程で各通貨がどういう展開を見せるか予断を許せない。


バーナンキFRB新議長への不信がくすぶる
議会証言でインフレが落ち着く傾向にあるとの判断を示し、バーナンキFRB議長はインフレより経済成長を重視すると言明して、ハト派のレッテルを張られた。その数日後にそのレッテルを心配した同議長は、金融市場が議会証言を誤解しているとあるジャーナリストに漏らしていた。11日木曜のドルと世界的な株価急落の後、ある米系大手の投資銀行のグローバル・リサーチ・ヘッドは、この間の金融市場の混乱はバーナンキ議長への信頼欠如が根本的な原因だと指摘していた。17日水曜には米国の4月CPIコアが予想を超えて上昇し、前年比が3月の2.1%から2.3%に上昇たため、6月利上げ見通しが強まった。金利に敏感な金融株が19日金曜までの週に急落したことで、金利上昇見通しはかなり確率の高い見方と思って良いだろう。バーナンキ議長が信任を得るには6月に利上げでインフレに対するタカ派のスタンスを示さなければならず、そうなると予想されている下期の景気減速の可能性が一層強まる。債券市場はこのシナリオを買い、先週末に上昇した。

金利見通しは甘かった
先進国の中央銀行が金利引き上げで世界的な過剰流動性を引き続き吸収すると、これまで低金利と潤沢な投資資金ではしゃいでいた資産市場のバブルもしぼまなければならない。現時点では、米国の景気減速が世界の需要を冷やし、そのために国際商品価格や株価が下落するというパターンより、資産相場の過剰さが調整されつつあるとの見方の方が正確だろう。英国は既にエネルギー価格上昇と金利上昇を根拠に来年の成長見通しを下方修正している。しかし、世界経済の成長率見通しを下方修正するとの話はまだ主流ではない。例えば、この間に銅や金などの国際商品価格、それにエマージン市場の株価、そして先進国の株価までが急騰していたために、当然、利食いや調整が入ってもおかしくない状況だったのと見方が一般的だ。19の国際商品からなるCRB商品価格指数は先週1週間で5.4%下落した。国際商品相場に関して典型的な例を見ると、国際商品投資で強い世界最大のヘッジファンドといわれるマン・グループの株価は直近の高値27ポンド25ペンス(5月8日終値)から2週間で16.3%下落している。株価指数で見ると、ここ3週間ほどの間に直近の高値からFT100が7.5%、S&Pが4.6%、欧州株のEUROTOPが7.1%、日経225が8%下落している。

大地震の初期微動か?
地震予知の専門家は様々な歴史的データを基に科学的分析により大地震の確立を計算していて、一番の焦点は小さな地震が大地震の前兆かどうかの判断だ。そしてすべてが断定的な判断ではなく、確率として警告を発する。世界経済についていうと、不均衡と過剰流動性に対して対策を取らないと、混乱に満ちた深刻な調整を迎えると多くのエコノミストらが指摘している。これまでに先進国で大地震が発生せず、1997年のアジア危機から翌年のロングターム・キャピタルの頓挫に至る世界経済の混乱が再発していないことは、極めて幸運だった。そして英国の新聞の経済欄では、今回の資産市場の急落が1987年のブラックマンデーの前兆に似ているとの見方もでている。サンデータイムズによると、バークレー・キャピタルのグローバルFXストラテジー・ヘッドは、米経常収支赤字の膨張、ドル安、インフレ懸念、米住宅市場のブーム終焉、FRB議長の交代などがブラックマンデーの背景に似ていると指摘している。フィナンシャル・タイムスのあるエディターもブラックマンデーに似たような状況を指摘していて、当時の株価暴落の原因が基本的に、それまでの株価急騰にあったとの一般的な認識を紹介している。そして、コンピューターを経由したプログラム・トレードが一つの直接的な原因になっていたとも指摘している。そして今、金融市場のボラティリティーが急に上昇する一方で、プログラム・トレードが非常に進歩するとともにこれに関わる取引金額が膨大な額に達していて危険だとの声も聞かれ始めている。ブラックマンデー、そしてアジア危機とロングターム・キャピタルの問題を経験して、世界の金融市場の危機管理は数段改善しているはずで、それを期待したいところだ。

ドルの戻りは金利上昇見通しだけではない
先週のドルの戻りはもっぱら米国金利の上昇見通しと仏ブルトン経済財務産業相のユーロ高をけん制発言とされているが、現実的にはレバレッジの高いエマージング市場への投資や高金利通貨への投資で利食い、ポジション調整、もしくは損切りが発生したのではないかと筆者は推測している。18日にシュタインンブリュック独財務相がユーロ高は問題なしと語り、ECBのユーロに対する基本的なスタンスを確認していたことは、ほとんど無視されている。ここ数年、フランスの輸出競争力が弱る一方で、ドイツの輸出競争力が一段と強まっていて、今後そうしたギャップがさらに拡大する傾向にあることに注意する必要がある。これからも輸出競争力の弱いフランスやイタリアの政治家が色々な雑音を発するだろうが、惑わされないように十分気をつける必要がある。

幸いに1998年のロングターム・キャピタル頓挫の際に見られたような、大規模に日本株などプロフィットを多く抱えた資産を売却して、他の投資での大幅損出を穴埋めする話は伝わっていないが、窮地に陥ったファンドもかなりあると思われる。少なくともレバレッジの高い投資を縮小する動きが目立つとされている。すなわち、ファンドのベース通貨に一旦資金を戻すという動きだ。通貨別で見るとドル建てのファンドが圧倒的に多く、次がロンドンを本拠とするポンド建てファンドだ。そうした見方に立つと、先週後半に見られたドルとポンドの上昇が理解しやすく、納得も行く。今後もベース通貨のキャッシュ・ポジションへの避難行為が継続するかどうか、これが先に指摘した為替市場での藪から棒だ。金利高でドルが買われる図式が表面的に説明しやすいが、ドル金利上昇が間違いなく米国の景気減速を加速させる可能性のあることも見逃せない。さらにドルの構造的な問題にほとんど変化がなく、さらに景気鈍化が加速する可能性もあるなかで、積極的にドル投資に向かうのは日本からのポーナス資金による外貨預金程度ではないか?4%以上の金利差に誘われてドル預金をしても、その利息はドル円が110円から1年で5%下落すれば飛んでしまい、運が良ければチャラ、運が悪ければ元本割れになる。

今後数週間は資産市場全体を見渡す必要がある
今週も株式市場、国際商品相場、エマージング市場・通貨が大幅に続落するようだと、先進国の通貨当局では緊張感が高まり、金融引き締めスタンスを一時休止し、金融市場安定化モードを採用する可能性がある。各国の中央銀行はインフレ阻止が目の前の課題になっているが、世界経済を混乱させるわけには行かないからだ。しかし、中央銀行や政策担当者は金融市場が不安定だとは言えない。かえって市場の不安を煽ってしまうためだ。したがって、現在のように資産市場が流動的で、潜在的に大きな地震の前兆かもしれないサインを送っているときは、通貨当局者や政策担当者の発言を深読みしないことが肝心だ。とりあえずは、中長期的なシナリオを棚に上げて、フットワークの軽いトレーディングが求められるだろう。そしてパンクするファンドがあるかどうか、どの資産市場で軋みが大きくなったか、株式市場で異常はないか、などなどレーダーの感度を最大限に高める必要がある。ファンドで運用している筆者の個人年金資産はこの2週間で2百万円減少しており、筆者自身、非常に緊張している。


(参謀:第三の男)


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